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　　假设1。就控制变量而言，董事长薪酬同时会受到企业特征的影响。如随着企业规模的增大以及盈 利能力的提升，其薪酬也会得到提高。

　　3.高管年龄与企业业绩的检验

　　上面的检验结果发现，在中国当前高管年龄与髙管薪酬水平显著正相关。当然根据本文前面的 分析，这种正相关背后的逻辑可能是高管的权力干预所致，也可能是高管的人力资本增量回报。这 里进一步检验，年龄越大的高管拿着水平更高的薪酬，是否会同样存在年龄越大的高管会有更好的 企业业绩。本文对假设2进行了检验，即高管的年龄与企业业绩之间是否存在相关性。检验结果见 表4,发现在私有企业组中，高管年龄与企业业绩变量之间并不存在显著的相关性,也就是年龄越 大的高管并不会有更好的业绩表现。结合上面的研究结论，可能反映年龄越大的高管拿着高水平的 薪酬可以从权力干预角度进行解释。本文进一步发现在国有企业组中，髙管的绝对年龄与业绩之间 存在显著正相关性，而相对年龄与业绩之间不存在显著的相关性，为什么会存在这种结果的差异， 分析中国的制度背景可以发现，国有企业的高管任命特别是董事长任命存在政府的管控，而年龄越 大的高管凭借资历，更有可能被安排到“绩优”的国有企业中任职，这种自选择的结果就会导致年龄 越大的高管任职的企业业绩更好，而年龄的相对值并不会存在显著关系。这在另一个侧面反映了中 国企业中还是存在基于权力影响的非效率问题。

　　4.高管年龄与高管薪酬业绩敏感性的检验

　　本文利用薪酬业绩敏感性模型，首先区分私有企业样本和国有企业样本,对不同产权性质企业 中高管薪酬契约的有效性进行了考察，结果列于表5。表中模型1为私有企业样本的回归，模型2 为国有企业样本的回归。因变量为董事长绝对薪酬的差分，自变量为企业业绩的差分。通过表5可 知，高管薪酬与业绩的敏感性主要存在于私有企业中，在国有企业组中，虽然系数同样为正,但并不 显著。这种结论在之前诸多的文献中得到证实，如卢锐等反映了国有企业高管薪酬在政府的管制127Roa,与业绩之间的敏感性比较弱，薪酬激励效应对于国有企业高管而言并不强，其更多的是晋升激励。

　　由于国有企业高管薪酬业绩敏感性不显著，因此本文后面进行薪酬业绩敏感性分析主要针对 私有企业。本文利用(3)式检验了在具有薪酬业绩敏感性的私有企业中，高管年龄会不会影响薪酬 契约的有效性。（3)式回归结果列于表6。其中模型1以董事长绝对年龄〇4供〇作为自变量;模型2 以董事长相对年龄〇4ge2)作为自变量。通过对表6分析可知，在私有企业样本回归中,不论采用绝对 年龄还是相对年龄变量,其与企业业绩变动的交乘项(MoaxAge)和高管薪酬变化值均显著负相关 (显著性水平分别为10%和1%)。这表明，私有企业中，董事长的年龄显著降低了高管薪酬与企业业 绩之间的敏感性，使得薪酬契约的有效性下降。

　　结合上面的研究结论，发现本文前面构建的理论分析在不同产权性质企业中确实存在不同的 表现形态，私有企业年龄越大的高管薪酬水平更髙，但是业绩并没有显著更好，而且高管年龄降低 了薪酬业绩的敏感性，符合假设2a、3a。但是国有企业结果与私有企业存在差异，而这种差异可能正 好反映了国有企业在高管任命、薪酬激励方面的不同，并且这种差异也是从另一个层面支持了高管 权力干预的理论解释，只是表现形态不同。国有企业由于薪酬业缋之间不存在显著的敏感性，也就 是业绩的变化对高管薪酬没有显著的影响，联系本文前面表3的结论即在控制企业业绩等情况下 年龄越大的国有企业董事长薪酬水平越高，本文可以得出年龄越大的国有企业高管不论企业业绩

如何变化，总是拿着更高水平的薪酬,依然是在管理者权力理论路径解释之下。

　　薪酬业绩的敏感性可以进一步区分为业绩上升时与业绩下降时的敏感性。上面研究发现私有 企业高管的年龄降低了薪酬业绩敏感性，那么这种影响主要体现在业绩上升时还是业绩下降时，本 文将企业业绩进行年度差分,区分为业绩向上波动组和业绩向下波动组，分别利用(3)式进行检验， 分析高管年龄如何影响髙管薪酬契约的有效性。具体的回归结果见表7,表7中模型1和模型3利 用业绩向下波动组进行分析，模型2和模型4采用业绩向上波动组进行分析;模型1、2的解释变量 为董事长绝对年龄;模型3、4的解释变量为董事长相对年龄。通过对表7的分析可知，在业绩向下 波动组中，高管年龄与业绩波动变量的交乘项(ZWJoaxAgB)与髙管薪酬变化值呈显著的负相关(显 著性水平分别为5%和1%)。而在业绩向上波动组中，交乘项系数不具有统计上的显著性。这种差异 性的结果表明，私有企业中高管的年龄降低了企业业绩下降时薪酬的下降幅度，也就是降低了业绩 下降时高管薪酬的业绩敏感性。这与本文前面提出的假设3a的结论相一致。进一步反映了权力干 预解释下的高管年龄降低了薪酬激励约束的有效性。

　　五、稳健性检验.

　　本文前面的研究发现，在中国当前由于管理者权威与权力因素的存在，高管年龄提高了其获得 的薪酬，同时降低了薪酬约束的有效性。为了进一步证实上述结论,本文进行了一系列的稳健性检验。

　　1.高管年龄与趄额薪酬

　　管理者权力的干预能够提升高管薪酬水平，而学者研究发现，髙管提升自身薪酬从而攫取超额 薪酬。超额薪酬的存在更是薪酬契约失效的证据。因此,若高管凭借年龄背后的权威摄入获取高薪 的现象存在，其超额薪酬也应随年龄而增加。借鉴Core et al，、罗宏等W的研究，本文构建如下模 型对高管年龄与超额薪酬之间的关系进行验证。

     首先通过(4)式的回归拟合值来计算髙管预期薪酬，进而利用(5)式求得高管实际薪酬与预期 薪酬之差，即高管超额薪酬。最后，利用(6)式对高管年龄与高管超额薪酬间的关系进行验证。模型 中，ln(SoZa/7)为董事长薪酬的自然对数;变量为无形资产/总资产;变量Zone为企业所处区域。其 余变量定义与上文一致。（6)式的回归结果列于表8。通过分析可知，私有企业中，髙管年龄(绝对年 龄和相对年龄)与超额薪酬均在1%的显著性水平上显著为正，国有企业中，绝对年龄与超额薪酬在 1%的显著性水平上正相关，相对年龄与超额薪酬在5%的显著性水平上正相关。这表明，中国上市 公司中，高管年龄显著地正向影响了其超额薪酬。

　　其中，So/o/y为董事长绝对薪酬，Age为董事长绝对年龄,_DPeJ：/b变量表示企业业绩波动的情 况,如果向下波动取值为1，否则取值为0。检验的结果见表10,从回归结果可以发现，在控制其他 变量的前提下,虚拟变量与高管薪酬水平呈显著负相关关系，也就是业绩向下波动组的高 管薪酬明显要比业绩向上波动组低,但是发现业绩波动虚拟变量与年龄变量Age的交乘项 与高管薪酬水平显著正相关,反映高管年龄降低了业绩下降组与业绩上升组之间的薪酬差异水平。 从另一个侧面反映了高管年龄与薪酬之间存在的管理者权力理论解释。

　　六、进一步研究：社会基础与企业现实选择

　　1.高管年龄与薪酬水平:政治资本的中介效应

　　前文证实管理者权力理论下的高管年龄会影响其薪酬水平以及薪酬与业绩之间的敏感性，降 低薪酬契约的有效性。在强调资源禀赋的市场环境下，高管年龄产生的权威与权力可以从年龄背后 的社会资源去探究。在中国按资排辈的传统文化下，年龄越大的个人可能具有更为丰富的社会资 本，从而增强了其在社会契约中的影响力。本文这里进一步检验了高管政治资本在年龄与薪酬水平 之间存在的中介效应。对于政治资本本文采用虚拟变量(P〇&ic)进行刻画，若董事长具有政治背景 取1，否则取0。政治背景的判断标准为:是否在人大或政协任职。该数据从企业年报高管简历中获 取。根据温忠麟等?提出的检验中介效应的方法，本文对变量之间的关系进行了如下检验:第一步， 检验高管年龄对高管薪酬的回归系数是否显著;第二步,检验高管年龄对高管政治资本回归系数是 否显著;第三步，将高管年龄与高管政治资本同时对高管薪酬回归，观测高管政治资本对高管薪酬 的回归系数是否显著,若显著，则观测高管年龄对高管薪酬的回归系数是否显著。若该系数显著，则高管政治资本的中介效应显著。具体模型及检验结果见表11,从回归结果可以发现，第一步中，高 管年龄对薪酬水平具有显著的正向影响，第二步中高管年龄对政治资本的获取也具有显著的正 向影响，第三步将高管年龄与高管政治资本同时放人模型中进行检验时，它们对薪酬水平都具有 显著的影响。根据上述中介效应的检验程序与判别，可以发现政治资本在高管年龄与薪酬水平之 间存在显著的中介效应。这反映在现实中可能就是年龄越大的高管其具有政治资本的可能性越 大，而通过这种政治资本增强了其在薪酬契约签订中的谈判力和控制力，从而获得了最大化自身 效用的薪酬。

　　2.企业的现实选择:绩效之外的考量

　　聘任年龄越大的高管，企业需要付出更高的薪酬水平，而经验证据表明年龄越大的企业高管并 没有更好的企业业绩。这样的逻辑下为什么企业还会选择这种权力型的高管。当然对于国有企业 而言相对可以理解，这是体制内按资排序的传统,而以效率为根本的私有企业为什么还会去进行这 种看似“非理性”的选择。这其中可能涉及到本文未曾考虑到的因素，如企业风险。更好的业绩当 然是企业高额薪酬付出的理想结果，但是除了更好的业绩，企业持续、稳定经营是重要风险防范目 标，这些需要管理层更强的权威和控制力，以应对企业复杂的经营环境，而年龄越大的企业高管社 会资本可能更为丰富，更具有资历与威望,能够更好地实现控制。一般而言规模大的企业组织结构 与经营相对更为复杂，需要管理层更强的控制能力，因此本文预期规模越大的企业倾向于选择年龄 相对高的髙管，以确保对企业的控制力，使企业持续、稳定的经营。本文对此进行了实证检验(检验 结果可根据需要提供）,结果发现无论是私有企业中还是国有企业中，企业规模越大，聘任的高管年 龄越高，反映了企业聘任这种权力型高管并非仅仅关注业绩，对企业的控制力和风险防控，促使企 业稳定经营也是其愿意付出更髙薪酬的可能原因。目前国外的研究同样发现，除了企业业绩，对企 业风险的控制力也是对高管付出高薪的原因，如Adhikari et alP在美国颁布SOX法案的背景下对 高管薪酬进行的研究发现，由于年长高管在完成该法案规定的要求时更加可靠而且值得信赖，相对 于年轻髙管而言，他们的薪酬水平会更高。

　　七、研究结论

　　中国传统社会中按资排辈的资源分配秩序在组织内可能依然存在。本文利用中国2004-2012 年上市公司数据，探讨高管年龄对其薪酬以及薪酬业绩敏感性的影响。研究结果发现，高管年龄对 薪酬水平具有显著的影响，相对年龄与绝对年龄越大的高管获得了更高水平的薪酬，但同时发现与 薪酬存在显著关系的年龄与企业业绩之间并没有显著的相关性，并且高管的年龄降低了薪酬业绩 的敏感性，尤其是业绩下降时的薪酬业绩敏感性,反映髙管的权力干预降低了薪酬契约的有效性。 研究证实在中国当前按资排序的资源分配秩序在组织内依然存在。进一步研究表明高管基于年龄 的权力干预与权力摄人存在社会资本的中介作用，年龄越大的企业高管更可能具有政治资本，而这 种社会资本增强了其在薪酬契约签订中的谈判力和控制力。

　　本文的研究贡献可能体现在以下几个方面:①针对以往文献将管理者视为同质性，本文基于高 层梯队理论，选择年龄这一髙管生理性特征来分析其对薪酬激励效应的影响,通过年龄背后积累的 经验、技能等人力资本理论，以及资历、威望等管理者权力理论的竞争性研究，反映组织内部资源的 分配秩序;②通过管理者生理特征(年龄)对企业薪酬契约有效性的影响机理研究，有助于打开高管 薪酬激励效应的黑匣子，考虑中国传统社会背景下存在的传统元素，为中国企业高管薪酬契约的激 励约束效应最优化设计提供了分析思路与理论依据；③研究在高管年龄非业绩效率的背后透视了 另一层面的所得,选择这种权力强摄人的高管也是企业经营的需要，只是这种高管的价值体现不一 定在企业业绩层面，而可能存在于企业风险的控制力等方面，研究深化了对高管权力问题存在的理 论认识。

　　本文的研究及结论对企业薪酬契约的设计与管理实践具有重要的借鉴意义。①在企业契约集 合体中高管薪酬契约作为正式契约，相对而言呈显性，对于这种显性契约权力型高管都可以通过权 威摄人获取最有利于自身效用的薪酬，那么对于那些非正式契约如高管的在职消费,这种权力型高 管会有更大的利己动机和空间；同时这种权力型高管通过权威的摄入很可能造成公司一些治理机 制（如薪酬激励约束机制）的失效,那些原本为解决委托一代理问题而存在的机制设计反而成了代 理问题的一部分，因此如何实现对这种权力型高管的治理可能需要改变权力治理权力的制衡思路， 可以更多地从信息披露的层面展开，将这种权力型高管置身于内外部的监督与约束之中。②组织中 个体特征会对薪酬契约的有效性产生影响，因此在薪酬设计时需要考虑个体特征，但是如果过度的 关注个体的某些个性特征(如学历中的海外背景），很可能会引起组织内非公平的负向激励效应，最 终影响组织效率。③企业在聘任权力型高管决策时需要考虑企业的战略目标、组织结构与环境，这种 权力型高管可能更为合适于内、外部环境不确定高、组织结构复杂、而又追求平稳过渡的企业。目前有 研究证据表明企业会在特定的背景下以更高薪酬聘任年龄较大的高管,以可靠地完成目标。

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