美国量化宽松政策观察(3)
时间:2013-11-19 10:02 文章来源:http://www.lunwenbuluo.com 作者:杨蓉 点击次数:
(三)QE不能更快地带来更多的就业
美联储推出QE3最重要的理由就是就业岗位的增长缓慢,那么,QE能否影响就业市场从而最终刺激实体经济增长呢?
下滑幅度超出美联储预期的失业率并不足以代表美国就业市场的情况,每个月新增就业岗位才是被美联储关注的最重要指标。我们甚至认为,这一指标很可能是美联储推出QE政策的重要触发点。2008年11月当月就业岗位减少了803000人,创下了1945年9月以来的最高值,月底QE1推出。之后就业市场状况慢慢改善,终于在QE1即将结束的2010年3月开始出现岗位增加。不可否认,美联储及时推出大力度的刺激政策给经济注入信心并极大地降低国内资金成本,确实有助于安抚企业情绪,缓解恐慌带来的裁员潮。当然也不能否认的是,经过了较长一段时间的阵痛,美国就业市场也开始随着经济复苏慢慢自愈。QE1结束后就业市场岗位增长仅维持了3个月,又开始出现连续4个月的岗位下滑,复苏动能明显不足。于是,2010年11月,QE2推出。在QE2期间,美国基本每月新增岗位都超过了100000人,甚至连续3个月超过了200000人。当然我们不能完全将此归功于QE2,毕竟在QE2开始前的一个月新增岗位已经反弹至220000人,但QE政策确实为美国经济复苏提供了一个宽松的金融环境。然而,日本地震对全球制造业的冲击打击了美国企业家们的热情,在QE2的最后一个月,岗位增加速度大幅减慢。这同时也说明了一个问题,QE政策对信心的支撑必须建立在实体经济需求真实恢复的基础上。
QE3推出前,美国就业岗位已经连续两个月保持了150000人以上的增长速度。触发QE3最主要的原因很可能不是就业,而是美国持续令人担心的财政风险。况且,即便是150000人的月均新增速度,美国就业市场的康复也需要两年多的时间。因此,美国经济复苏基础依然脆弱。QE3的推出或许并不能带来需求的增长,但美联储确实在尽力为艰难的复苏之路保驾护航(见图14)。
正是因为QE3无力推动就业岗位更快地增长,因此即便资产价格的上涨确实带来了所谓的财富效应,但收入的上涨最终还是缺乏实质的基础,故而美国经济增长最主要的动力私人消费支出始终没有表现出稳定强劲的增长。QE1期间美国零售额的波动相当大,并没有形成稳定的增长;QE2期间的零售额保持了增长的势头,但环比增速从未超过1%,一直处于低速增长水平;进入QE3,尽管接下来就是假期消费季,但在"财政悬崖"的阴影下,零售消费并没有出现较大的增幅。因此,美国的经济增速一直没有呈现稳定的上升趋势,也没有恢复到危机前的历史平均水平(3.1%)(见图15、图16)。
三、QE3展望
(一)金融环境进一步优化
通过对QE1、QE2和正在实施的QE3的观察,我们认为,在2013年,扩大版的QE3对美国经济的影响主要集中于以下几个方面:
首先,QE3将进一步优化货币市场宽松的美元环境和美国国内的低资金成本特点。QE3期间,美联储所有曾经的短期援助政策很可能都会终止,但这部分剩余的资产量已经很少了,因此QE3基本都会变成真实的货币量。货币量的增加必然会进一步压低LIBOR利率和国内的资金利率。
如果美国经济在2013年好转的程度足以进一步提振金融家和企业家们的信心,则首先银行放贷的标准会有所放松。那么,我们会看到更多的购房需求和投资需求得到释放,国内的消费和投资支出随之增长,就业也会增加,经济会获得加速增长的动力。
再次强调,QE3确实营造了非常有利的金融环境,但这一环境能否助力实体经济的增长有赖于金融机构和企业配合的意愿。
其次,QE3将通过持续的资产购买来保证美国国债市场的低成本运行。QE3对美国国债市场的支持实际上就是在美国持续的财政战争中尽力维持财政政策对经济的扶持,在美国经济尚无力应对财政风险之际,QE3的存在对冲了部分财政风险对经济的伤害,也从利息角度减轻了一点财政负担。
再次,QE3将通过增加美元的供给量来保证美元在低位运行。两大因素容易触发美元的上涨:(1)投资者在恐慌情绪下对美元资产(主要指美国国债)的追捧。(2)美国经济相对好转,国内投资收益率上行。在这两种情况下,美国的复苏基础仍然脆弱,尽可能增加外需对美国经济的恢复非常重要。位于低位的美元指数能够维护美国出口品在海外市场的价格优势,增加产品吸引力。随着2013年下半年外围经济的逐步恢复,美国经济将进一步从中获益。
最后,既然股票市场最容易造成恐慌情绪的升级和蔓延,那么,QE3带来的股指上行力量也会从表象上稳定投资者的信心。
(二)政策成本全球共担
QE1在美国经济衰退过程中的确起到了非常重要的提振作用,QE2、QE3对经济的正面作用则是不断下行的,QE3更多的是维持现有的政策环境,提振作用甚微。在正面作用下滑的同时,QE政策的成本和负面影响是在不断增大的,主要表现在以下几个方面:
首先,QE政策削弱了银行作为金融中介实现期限转换的积极性。商业银行主要是通过期限转换来获取溢价的。在美联储不断的资产购买过程中,收益率曲线呈现出较为明显的下移和平坦化趋势,在降低资金成本的同时也降低了银行从事期限转换的收益,因此有可能进一步加重银行在中长期产品上的"惜贷"心理,产生了偏离政策目标的反效果。
其次,QE政策降低了套利成本,鼓励了资本流动。"逐利"是资本的本性,而美元又是一种在全球范围内流动性很强的币种,美国国内金融市场收益率下行和实体经济复苏缓慢都会让增加的美元在全球范围内寻求更高的收益。大量逐利的资本无疑加大了全球金融市场的波动性,对很多在金融体系和金融制度上尚不健全的国家来说,如果不能及时正确地应对这一变化,金融市场的震荡会对实体经济中的问题产生催化作用,从而引起整个国家的经济危机。
再次,QE的溢出效应加大了全球通胀的压力。QE对商品价格的提升力量会加大各国面临的输入通胀压力。同时,流入新兴经济体国家的大量资金会同时抬升这些国家内资产和物品的价格。内外压力夹击之下,新兴经济体的快速恢复能力反而变成了一剂毒药,这些国家的经济和政策波动性都因此加剧。
最后,QE政策弱化了金融市场的功能。美联储不断投入廉价资金的同时,实际上挤压了部分金融市场正常的资金配置功能。更令人担忧的是,当美联储决定从这一高强度的非常规货币政策中退出时,金融市场会变得更加脆弱,全球投资者届时很可能面临美元升值和美国国债价格大跌的问题。
有一点必须注意,因为美元和美国国债在全球市场的高流通性,因此,QE政策的成本将转化为较强的负外部性。也就是说,全球各国同时在承担着大部分QE政策的副作用。政策收益基本局限于国内,政策成本全球共担,很明显,美联储尽管被迫不断推出QE政策,却也是仔细评估过的。
或许正是因为考虑到QE政策的负面性,美联储才甘愿为将近1.5万亿美元的超额存款准备金支付利息。从这个角度来看,2013年美联储不会降低超额准备金的存款利率。
四、新兴经济体2013年应谨慎
2013年,新兴经济体会再度比发达经济体更快从欧债危机的阴影中恢复。正如我们前面提醒的,这种恢复很可能吸引由QE3持续释放出来的流动性,从而让新兴经济体再度遭遇资本的大量流人和通胀压力。因此,在2012年为应对欧债危机引发的全球放缓而大举放松货币政策之后,新兴经济体的各国央行有必要从2013年上半年就开始未雨绸缪逐步调整货币政策基调,并密切关注资金流向。
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